תיק ההשקעות ” /60 40” תקציר מנהלים
במשך קרוב לארבעה עשורים, ירידת הריביות יצרה רוח גבית חזקה עבור הכנסה קבועה. אגרות חוב לא רק סיפקו הכנסה, אלא גם עליית ערך, גיוון (פיזור סיכונים) ויציבות. כעת, הדינמיקה הזו מתפרקת. מחירי האג”ח ירדו, והמתאמים (קורלציות) התהפכו. 40 האחוזים בתיק ההשקעות “40/60” – החלק שאמור להיות יציב – הפכו לבעיה והם לא מספקים את “העוגן” היציב בתיק ההשקעות . מאידך דווקא חשיפה לקרנות האשראי פרטי דווקא מציגות ביצועים עדיפים עם סטיית תקן נמוכה יותר.
מרוח גבית לרוח נגדית
שוק האג”ח השורי החל בשנת ,1981 כאשר יו”ר הפדרל ריזרב דאז, פול וולקר, הנדס מיתון כפול וחריף כדי לשבור את גב האינפלציה. באותה תקופה, התשואה על אג”ח ממשלת ארה”ב ל10– שנים הגיעה לשיא של קרוב ל .16%– מה שבא לאחר מכן היה תקופה של 39 שנים של דיסאינפלציה, גלובליזציה פיננסית ואמינות של בנקים מרכזיים, שהובילו לירידת תשואות ולעליית מחירי האג”ח. עבור משקיעי הכנסה קבועה, זו הייתה תקופת זהב. אסטרטגיה פשוטה של קניית אג”ח ממשלתי ל- 10 שנים וגלגולן מדי שנה הייתה מניבה תשואה שנתית של למעלה מ 8%– בין השנים 1981 ל .2020–
מדד האג”ח המצרפי של בלומברג ברקליס הניב תשואה מרשימה דומה של 8% באותה תקופה. אגרות חוב לא היו רק חיץ מפני סיכוני מניות; הן היו מקור עקבי לביצועים.אך תקופת זהב זו באה לאחר תקופה שונה מאוד.
ב35– השנים שקדמו ל,1981– התשואות טיפסו בהתמדה והיו תנודתיות הרבה יותר כך שמחזיקי אג”ח קיבלו את הקופונים שלהם בזמן שצפו בשחיקת ערך הקרן. עליית ערך פשוט לא הייתה חלק מהמשחק בהכנסה קבועה.
נורמליזציה של הריבית
אנחנו לא חוזרים לשנות ה.70– כלכלת ארה”ב חזקה יותר מבחינה מבנית, ה”פד” ממושמע יותר, והלקחים מתקופת וולקר עדיין תקפים. אך אנחנו גם לא נמצאים בשוק שורי חדש באג”ח. במקום זאת, אנו נמצאים בתקופה של נורמליזציה, שבה הריביות גבוהות יותר מהעבר הקרוב אך עדיין נמוכות מהנורמות ההיסטוריות ארוכות הטווח.
לאחר המשבר הפיננסי העולמי (GFC(, ה”פד” תמך בשוק האג”ח השורי באמצעות הקלה כמותית (QE(. אך בשנת ,2022 הוא החל לצמצם את מאזנו, ובכך שהניח לאחזקותיו באוצר להגיע לפדיון מבלי להשקיע מחדש את התמורות, הוא שמר על לחץ כלפי מעלה על הריביות.
הוצאות ממשלתיות מוגברות וגירעונות גבוהים יותר מביאים לאי-ודאות ולציפיות להנפקות נוספות של אג”ח ממשלתיות בעתיד, מה שמגדיל את פרמיית הסיכון שהמשקיעים דורשים.
למצב הנוכחי בשוק ההון – תקופה של ריביות גבוהות אך לא קיצוניות, ללא תמיכת בנקים מרכזיים כפי שהייתה בעבר – יש השפעות מרחיקות לכת: תנודתיות בשווקים גוברת, סיכון הריבית עולה, התמיכה במחירי הנכסים פוחתת והיכולת לגוון תיקים בצורה אפקטיבית נפגעת. מאז ,2022 עם תחילתו של גל העלאות ריבית חד מצד הפדרל ריזרב, נשבר המתאם השלילי ההיסטורי בין מניות לאג”ח – שהיה אחד מעקרונות היסוד של תיקי השקעות מאוזנים. בפועל, מניות ואג”ח נעו יחד כלפי מעלה או מטה בכ80%- מהחודשים מאז, תופעה שמערערת את ההיגיון מאחורי מודל ה60/40- המסורתי, שבו האג”ח אמורות לרכך את התנודתיות של המניות. אם אנו מניחים כי עברנו לעידן חדש – משטר אינפלציוני “מנורמל” ולא עוד סביבה של אינפלציה אפסית כפי שהייתה לאחר המשבר הפיננסי של 2008 – סביר להניח שהמתאם הבעייתי בין מניות לאג”ח יישאר איתנו גם בהמשך. אך הבעיה אינה מסתכמת רק במתאם. תנודתיות בשוק האג”ח, שבעבר נחשבה לחריגה, הופכת לתופעה שכיחה – בעיקר בשל חוסר ודאות גבוה בנוגע למדיניות הכלכלית. כל נתון מאקרו מפתיע או אמירה מצד גורם בכיר משפיעים כיום באופן קיצוני על עקומי התשואות. במקביל, הבנקים המרכזיים – שבעבר היו שחקני מפתח ברכישת אג”ח ממשלתיות – נסוגים מתפקידם, מה שמפחית את הנזילות בשוק ומוביל לחשש מפני ירידת יציבות במחירי האג”ח .
העקביות השקטה של האשראי הפרטי
בעוד ששוקי האשראי הציבוריים חוו ירידות ושיבושים, האשראי הפרטי תפקד כמתוכנן, וסיפק מימון ללווים ונזילות לספונסרים של הון פרטי ללא הפרעה. חוסן זה בא לידי ביטוי בנתונים. באפריל, התנודתיות שנגרמה ממכסים גרמה לתנודות חדות במרווחי האשראי הנזילים, אך שוק האשראי הפרטי פעל כרגיל וסיפק מקור מימון יציב לחברות .
יתרונותיו של האשראי הפרטי הם מבניים. בעולם של ריביות גבוהות יותר ומתאמים בלתי צפויים, הוא יכול להציע בידוד משינויי מדיניות, עם ריביות משתנות ומתאם נמוך יותר לשווקים הציבוריים.
מודל האשראי הפרטי מפגיש בין מלווים (משקיעים) ללווים ישירות, ומפחית את תפקידם של מתווכים בנקאיים. מרחב האשראי הפרטי משתרע הרבה מעבר להלוואות ישירות מסורתיות ללווים קטנים.
כיום, השוק הפוטנציאלי הכולל לאשראי פרטי עולה על 30 טריליון דולר. מימון מגובה נכסים פרטיים הפך למקור הון חיוני לחברות בתחומי צמיחה גבוהים כמו ממשל תאגידי , אנרגיה, תשתית דיגיטלית ,תחבורה ועוד.
מדובר בסך הכול בחדשות טובות למשקיעים –
בעידן שבו “בעיית ה־40%” הופכת מוחשית – קרי, סוף תקופת התשואות הקלות והיכולת להסתמך אוטומטית על פיזור דרך אג”ח ממשלתיות או הכנסה קבועה מסורתית – משקיעים נדרשים להסתגל למציאות חדשה.
לפיכך- עולם האשראי הפרטי מציע פתרון : הוא מעניק גישה לתשואות עודפות, גיוון עמוק יותר, ויכולת להחזיר לאיזון תיק השקעות שאינו “מאזן את עצמו” עוד באופן פסיבי.
במציאות הזו, אשראי פרטי אינו רק כלי השקעה נוסף – הוא לטעמנו הופך לרכיב חיוני בתמהיל ההשקעות. עם כל היתרונות הגלומים באשראי הפרטי, חשוב להפנים כי הוא גם כרוך בסיכונים מהותיים :
ראשית, מדובר בהשקעה בעלת רמת נזילות נמוכה – בחלק מהמקרים הכסף נעול לפרקי זמן ארוכים, מה שעלול להגביל את גמישות המשקיע. בנוסף, הערכות השווי אינן תמיד שקופות, ומתבססות לעיתים קרובות על מודלים פנימיים שאינם נגישים לציבור. מבחינת סיכון האשראי, יש לקחת בחשבון כי רבות מהחברות הלוקחות מימון בשוק זה הן ממונפות יותר, דבר המגביר את הסיכון במקרה של הרעה בתנאים הכלכליים.לבסוף, קצב הצמיחה המהיר של תחום האשראי הפרטי, בשילוב תחרות גוברת בין קרנות, עלול להוביל לירידה באיכות ההלוואות ולשחיקת הבטוחות וההגנות שניתנות למלווים. מצב זה עלול להוביל לחשש אמיתי מפני סיכון מערכתי, במיוחד בעת משבר כלכלי רחב היקף.
לפיכך, כל החלטה בנוגע להשקעה באשראי פרטי מחייבת ליווי של איש מקצוע מיומן ובעל ניסיון מעשי בתחום, המכיר לעומק את הקרנות הרלוונטיות ואת מבנה הסיכונים הגלום בהן .
יש לבצע את הבחירה תוך התאמה אישית לרמת הסיכון, לאופק ההשקעה ולצרכים הייחודיים של כל לקוח – כחלק מתכנון פיננסי מקיף.
